華泰證券 羅毅首席分析師
投資要點：
西水股份曾是中西部地區較大水泥供應商之一，然而今年來水泥市場持續低迷，水泥價格不斷下跌，西水股份也進行瞭戰略調整放棄部分水泥業務投身保險業務。公司於2010年入股天安財險，2012年被授權行使50%以上的經營表決權，保險成為其主營業務。2014年天安財險實現凈利潤3.9億元，其中歸屬於西水股份母公司凈利潤7千萬元，占合並利潤82.66%台中坐月子中心價格表。為提高持股比例增強對天安財險的經營控制權，西水股份擬以非公開發行股份收購天安財險部分股份並募集配套資金對天安財險進行增資。本次交易後，西水股份將持有天安財險50.87%的股權，成為天安財險的控股股東，公司主營業務變成保險業務。
西水股份間接控股股東為明天控股。明天控股在金融領域經營佈局，版圖已涵蓋銀行、證券、信托、基金。現有明天系下屬公司西水股份收購天安財險，華資實業收購華夏人壽，可見明天系長期看好保險行業，有意積極推進旗下保險公司與資本市場對接，以加大業務投入，將保險業務做大做強。同時，明天系下豐富的金融機構資源也將帶來協同效應，推助保險藍圖的拓展。
財險傳統財險與理財險雙驅動，資產驅動負債迅速發展。按原台中坐月子中心推薦保費計算，天安財險的市場份額2012年以來排名都位於前十，市場份額穩定在1.5%左右。“保贏1號”系列一推出就收到瞭市場的熱捧，2014年實現保費260.8億元，2015年僅前5個月就保費收入就已達562億元，分別為同期原保費收入的2倍和3倍。作為理財險，“保贏1號”的保費收入不計入保費規模，但卻迅速地擴大瞭將天安財險的資產規模。這有利於天安財險實現“資產驅動負債”，快速做大做強。
渠道創新優化，投資能力突出。2015年網絡渠道發展迅猛，公司搭建瞭支付寶、淘寶、易保險、最惠保等銷售端口，並通過自身電子商務網站直接推廣產品。從2013年到2015年5月，天安財險投資資產從120.6億增加到919.3億元，投資組合收益率從6.03%提高到13.59%。主要推動因素是天安財險根據財險性質和市場行情及時調整瞭投資策略。
外部政策支持，紅利逐漸釋放。“新國十條”推進瞭承保端費率改革，車險費改、健康險稅延政策有望在今年落地。一方面，保險公司需設計更加差異化、市場化的保險產品以抓住機遇擴大市場份額增加原保費收入。另一方面，保險公司需提高投資能力、資金運用能力，運用多樣化的市場渠道匹配負債端，獲取更高投資收益。
根據“新十條”提出的保險密度的要求，結合公司的成長空間，預計天安財險的保費收入增速將保持在每年18%左右。同時，天安財險投資水平較強，近年收益率高於行業平均，預計今年將能保持10%的投資收益率，而未來兩年的投資收益率穩定在7.5%。在這樣的假設前提下，我們估算出2015、2016、2017的EPS為1.35、2.12、2.65，BVPS達到19.2、21.32、23.97，對應的靜態P/B為1.48、1.34、1.19，低於行業平均，給予增持評級。
西水股份公司概況
審時度勢，戰略調整
西水股份前身為內蒙古西卓子山草原水泥股份有限公司，成立於1998年，於2000年公開發行股票，原主營業務為水泥、熟料生產銷售，曾是中西部地區較大的水泥供應商之一。然而近年來水泥市場產能過剩競爭激烈，市場對水泥的需求也持續低迷，水泥價格由2011年5月的366.46元/噸跌至2015年8月的270.73元/噸，年復合下降7%。面對水泥市場的不利情況，西水股份於2013年戰略性的放棄瞭部分水泥生產業務，出售控股公司烏海西水所持所有股權，並按包頭市政府要求將全資子公司包頭西水停產。與此同時，西水股份積極轉型保險業務。公司於2010年投資入股天安財險，2012年被天安財險股東中江國際信托股份有限公司、日本 SBI控股株式會社、上海銀炬實業發展有限公司授權代為行使經營表決權。授權後西水股份合計持有天安財險經營表決權比例占天安財險總股份的 50.00%以上，天安財險納入被合並范圍，公司主營業務增加瞭保險業務。2014年度，西水股份水泥業務實現主營業務收入近219.16萬元，而天安財險實現凈利潤3.9億元，歸屬西水股份母公司凈利潤7044.12萬元，占合並利潤82.66%。
為提高持股比例，增強天安財險的穩定經營，西水股份於2015年6月2日停牌進行重大重組，擬通過發行股份購買資產的方式收購天安財險部分股權，並募集配套資金對天安財險進行增資。9月12日，西水股份監會批復瞭《關於天安財產保險股份有限公司資產重組方案的請示》，同意瞭西水股份通過非公開發行股份收購天安財險部分股權並募集配套資金對天安財險增資的方案。根據該方案，西水股份將以69.07億元購買天安財險26.96%的股權。其中67.74億元以發行股份的方式支付，13.32億元以現金支付。同時，西水股份將向包括正元投資在內的不超過10名特定投資者非公開發行股份募集配套資金，其中66.24億元作為對天安財險增資。本次發行股份購買資產的價格擬定為21.86元/股，發行股票配套融資的價格擬定為33.08元/股。本次交易後，西水股份持有天安財險50.87%的股權，成為天安財險的控股股東,公司的主營業務變成保險業務。
溯源明天系，佈局大金融
圖1為西水股份本次收購增發前的股本情況。發行前，明天控股通過正元投資和新時代證券間接持有西水股份24.72%股權，肖衛華為公司實際控制人。本次交易完成後，西水股份將新增763,731,650股，西水股份總股本增至1,147,731,650股。本次交易完成後，明天控股仍通過正元投資仍持有西水股份15.15%的絕對控股權，控股股東和實際控制人未變化。
西水股份背後的明天控股成立於1999年，是國內最早從事股權投資的公司之一。通過20年的投資經營，編織瞭一張龐大的金融網絡。在銀行、證券、信托、基金板塊控股或參股瞭多傢公司。在保險板塊，明天系擁有天安財險、天安人壽、華夏人壽三大保險平臺。現今明天系下屬上市公司除西水股份擬對天安財險增資收購以外，華資實業也擬對華夏人壽增資收購。由此可見明天系長期看好保險行業，有意積極推動旗下保險台中月子中心價錢公司與資本市場對接，以加大業務投入，將保險業務做大做強。同時，明天系下豐富的金融機構資源也將帶來協同效應，推助保險藍圖的拓展。
天安財險概況
財險與理財險雙驅動，資產驅動負債
傳統財產險
天安財險成立於1995年，註冊資本69億元，是中國首傢由企業出資組建的股份制商台中月子中心價位業保險公司和第四傢財產保險公司。至2015年2月，天安財險經過多次增資註冊資本擴大到99.31億元。天安財險目前主要從事機動車輛保險、商業車險、企業財產保險、責任保險、意外險、健康險、工程險等多個險種的財產保險業務。其分公司共計33傢，營業機構1200餘傢，員工一萬八千名，與近5000傢中介機構建立瞭業務合作關系，累計客戶1200多萬，已成為瞭全國性現代金融保險企業。自2012年以來，天安財險實施財產險和理財險“雙輪驅動”的發展戰略，扭虧為盈，近3年1期實現保費收入81.3億、99.57億、111.63億、55.59億元，投資凈收益4.83億、6.56億、15.29億、39.04億元，凈利潤4.84億、3.85億、3.97億、13.55億元。與此同時，凈資產翻瞭5倍，從33億元增長到瞭158億元。本次西水股份對其增資66.24億元後，凈資產將大幅增長，滿足償付能力監管二類標準，進而帶動業務規模進一步擴張，提升行業競爭力，助力天安財險長遠健康發展。
按原保費計算，天安財險的市場份額2012年以來排名都位於前十，市場份額穩定在1.5%左右。就保費業務收入而言，機動車輛保險是天安財險收入規模最大的保險產品，2014年保費業務收入111.6億元，同比增長11%，占總保費收入85%；非機動車保險業務收入99.6億元，同比增長17%，同比增長17%，占總保費收入10%； 保險業務收入5.6億元，同比增長15%，占總保費收入5%。
投資型理財險
投資型理財險是在對客戶傢庭財產或人身安全進行一定保障的基礎上提供預定收益的投資型保險產品的服務。天安財險於2013年9月開始推出“保贏1號”投資型傢庭財產保險、“保贏1號”投資型傢用駕車人員意外傷害保險、“保贏1號”投資型交通意外傷害保險。“保贏1號”的特色為在給客戶不同類型的保險保障外，還允諾投資收益為在人民銀行同期公佈的1年/2年/3年期存款基準利率基礎上再上浮0.7%。“保贏1號”系列一推出就收到瞭市場的熱捧，2014年實現保費260.8億元，2015年僅前5個月就保費收入就已達562億元，分別為同期原保費收入的2倍和3倍。作為理財險，“保贏1號”的保費收入不計入保費規模，但卻迅速地擴大瞭將天安財險的資產規模。這有利於天安財險實現“資產驅動負債”，快速做大做強。
渠道創新優化，投資能力突出
產品調整升級，渠道優化改善
截止目前，天安財險共有33傢分公司、263傢中心支公司、934傢支公司及營銷服務部以及6806名銷售代表和11793名營銷人員，與近5000傢中介機構建立瞭業務合作關系。從銷售渠道來看，可分為直接銷售、保險代理銷售、保險經紀銷售、電話銷售、網絡銷售。其中，保險代理機構是天安財險最重要的分銷渠道，2014年貢獻保費收入69億元，占比62%。天安財險與汽車經銷商合作，向汽車購買者提供機動車保險產品；與商業銀行合作，向辦理住房貸款的個人銷售住房抵押貸款保險、企業/傢庭財產保險和短期意外保險等產品；與旅行社合作，銷售短期旅遊意外保險產品；向運輸類企業銷售車險及貨運險等。2014年天安財險開始開發網絡渠道，當年渠道保費貢獻占比0.05%。2015年網絡渠道發展迅猛，公司搭建瞭支付寶、淘寶、易保險、最惠保等銷售端口，並通過自身電子商務網站直接推廣產品。前五個月貢獻保費收入4.1億元，貢獻占比7.4%。
投資結構優化，收益全面提升
從2013年到2015年5月，天安財險投資資產從120.6億增加到919.3億元，投資組合收益率從6.03%提高到13.59%。主要推動因素是天安財險根據財險性質和市場行情及時調整瞭投資策略。首先，天安財險將收益率較低的銀行存款投資配比從22%降低到3%。其次，將收益穩定回報較高的另類投資占比從30%提高到46%。同時，借股票市場升溫之機，天安財險還加大瞭在股票方面的配置，將股票投資配比從7%提高到瞭30%。
而從投資能力來看，天安財險優於行業平均。從2013年開始，保險資金餘額運用平均收益率均高於平均，也較上市險企有更多優勢。較強的投資能力也確保瞭“資產驅動負債”模式順利推行。
外部政策支持，紅利逐漸釋放
2014年8月，國務院頒佈瞭《關於加快發展現代保險服務業的若幹意見》（“新國十條”），明確瞭今後較長一段時期保險業發展的總體要求、重點任務和政策措施。今年以來，保險承保端費率改革逐步推行，車險費改有望在今年落地。健康險稅延政策已經制定。天安財險作為財險標的，將享受稅延政策帶來的推動效用。另一方面，互聯網保險也在規范中高速前進。作為互聯網保險的佼佼者，天安財險將進一步優化網絡渠道以低成本獲取更多的客戶資源。與此同時，市場競爭將加劇。一方面，保險公司需設計更加差異化、市場化的保險產品以抓住機遇擴大市場份額增加原保費收入。另一方面，保險公司需提高投資能力、資金運用能力，運用多樣化的市場渠道匹配負債端，獲取更高投資收益。
盈利預測和估值
預測假設
2014年8月，國務院出臺“新國十條”提出瞭要將商業保險的地位升級為社會保障體系和金融體系的重要支柱，同時提出在2020年保險深度達到5%，保險密度達到3500/人的目標。然而，目前我國財產保險密度為109美元/人。從2012到2014年，財險保險密度為526.56元/人，年復合增長率16%。 財險的增長勢頭強於壽險，近兩年保費占比從34%提高到36%。預計到2020年財險與壽險的保費占比分別為39%、61%。根據政策指引和與保險行業本身的成長空間推算，總保費年復合增長率預計將達到16%，產險年復合增長率預計達到18%。在這裡，我們假設天安財險保費收入增速每年保持在18%左右。
天安財險投資收益水平今年以來一直高於行業平均。得益於及時調整投資策略，天安財險享受瞭今年上半年股票資本市場的盛宴，獲得瞭13.59%的投資收益率。然而6月底市場陷入低迷天安財險的權益投資也收到瞭相應的影響。隨著9月底行情的好轉和天安財險投資政策的調整，投資收益並未收到太大的影響，預計今年將能保持10%的投資收益率，而未來兩年總投資收益率穩定在7.5%左右。
估值分析
根據以上假設，預計西水股份2015、2016、2017的EPS分別能夠達到1.35、2.12、2.65，BVPS達到19.2、21.32、23.97，對應P/B以當前價格計算為1.48、1.34、1.19。北美小市值財產險P/B均值在2.0以上，而規模相對小的上市險企新華保險長期P/B也為 2.0，推算得到西水股份合理價格為38元左右。結合其發展前景，給與增持評級。
台灣電動床工廠
電動床
台灣電動床工廠
電動床
AUGI SPORTS｜重機車靴｜重機車靴推薦｜重機專用車靴｜重機防摔鞋｜重機防摔鞋推薦｜重機防摔鞋
AUGI SPORTS｜augisports｜racing boots｜urban boots｜motorcycle boots
一川抽水肥清理行｜台中抽水肥｜台中市抽水肥｜台中抽水肥推薦｜台中抽水肥價格｜台中水肥清運
X戰警多鏡頭行車記錄器專業網｜多鏡頭行車記錄器｜多鏡頭行車紀錄器比較｜多鏡頭行車紀錄器推薦｜多鏡頭行車紀錄器影片
台中抽水肥專業網｜台中抽水肥｜台中市抽水肥｜台中抽水肥推薦｜台中抽水肥價格｜台中水肥清運
台灣靜電機批發工廠｜靜電機｜靜電機推薦｜靜電油煙處理機｜靜電油煙處理機推薦
優美環保科技工程-靜電機,靜電機推薦,靜電機保養,靜電機清洗,靜電油煙處理機
文章標籤
全站熱搜
留言列表
